이 글을 쓰는 시점에서 WTI와 브렌트유는 약 14% 하락 중이다. 미국과 이란이 호르무즈 해협의 "안전 통항"을 조건으로 2주간 휴전에 합의했다. 금요일 협상을 앞두고 이란이 미국에 제시한 10가지 요구사항은 다음과 같다:

  1. 불가침 약속
  2. 호르무즈 해협에 대한 이란의 통제권 유지
  3. 우라늄 농축 허용
  4. 모든 1차 제재 해제
  5. 모든 2차 제재 해제
  6. 모든 유엔 안전보장이사회 결의 폐기
  7. 모든 이사회 결의 폐기
  8. 이란에 대한 손해배상
  9. 역내 미군 전투부대 철수
  10. 레바논 헤즈볼라 전선을 포함한 모든 전선에서의 전쟁 중단

앞으로 며칠간 미국이 이 요구사항들에 실제로 동의할지 여부에 대한 다양한 시각들이 쏟아질 것이다. 여기서는 에너지 시장 측면에 집중해 분석한다.

호르무즈 해협과 관련하여, 이란 외무장관 세예드 아바스 아라그치는 X(트위터)에 다음과 같이 밝혔다:

"2주간 이란군과의 조율 및 기술적 제약을 고려하여 호르무즈 해협의 안전 통항이 가능할 것이다."

원유 시장에 대한 시사점

현재 페르시아만에는 약 1억 8천만 배럴의 부동 저장 물량이 묶여 있다. 이번 임시 휴전으로 이 물량들이 풀릴 수 있게 됐다. 단기적으로 유가가 하락한 것은 이 물량들이 현물 시장에 공급될 수 있게 된 것과 부분적으로 관련이 있다.

그러나 여전히 답보다 질문이 많다. 우선, 이란이 통행료를 부과할 것인가? 부과한다면 얼마나?

아직 알 수 없지만, 일부 산유국이 이 통행료 방식을 수용한다고 가정해보자. 해협 봉쇄로 가장 심각한 피해를 입은 이라크는 유조선을 비워야 할 절박한 상황이다. 하지만 유조선이 호르무즈 해협을 빠져나갈 수 있다 해도, 추가 원유를 적재하기 위해 빈 유조선이 다시 들어와야 한다.

게다가 빈 유조선들은 생산을 재개하기 전에 먼저 육상에 쌓인 재고를 소진시켜야 한다. 이라크 입장에서 2주라는 시간은 생산을 재가동하기에 턱없이 부족하다. 2주 후 해협이 다시 열릴 것이라는 보장도 없다. 이라크는 FOB(본선 인도) 방식으로 판매하기 때문에, 원유가 유조선에 실린 이후의 운송·보험·화물 리스크는 구매자가 부담하는 구조다. 따라서 다시 해협에 갇히는 위험을 감수하려는 구매자는 없을 것이다.

결론적으로, 이번 휴전은 생산 차단 규모를 바꾸지 못한다. 현재 하루 약 1,100만 배럴의 생산 차단은 계속된다.

통행료 방식에 대해서는, 이란이 실제로 이를 도입할 경우 글로벌 원유 시장에서 최악의 상황은 아직 오지 않았을 수 있다. 앞서 "받아들일 수 없는 현상 유지, 그리고 원유 시장이 결코 이전으로 돌아갈 수 없는 이유"에서 설명했듯이, 사우디아라비아는 절대 통행료 방식을 수용하지 않을 것이다.

사우디와 UAE는 이란에 통행료를 내느니 동-서 파이프라인과 아부다비 파이프라인을 통해 원유 수출을 우회하는 쪽을 택할 것이다. 이는 근본적으로 자국 원유 생산·수출의 주도권을 지키려는 것이다. 이란이 통행료를 부과하도록 허용하면 사실상 걸프만 수출에 대한 발언권을 이란에 넘기게 된다. 이는 사우디와 UAE에게 절대 받아들일 수 없는 사안이다. 실존적 위기 앞에서 두 나라는 이 게임에 끌려가느니 차라리 생산을 차단한 채로 두려 할 것이다.

수치로 보는 현실

이번 휴전은 생산 차단 수치를 바꾸지 않기 때문에, 이 2주간 손실되는 총 배럴 수는 변하지 않는다.

1억 8천만 배럴이 풀린다고 가정해도, 세계가 벌 수 있는 시간은 고작 16일이다. 게다가 타이밍 불일치 문제가 심각하다. 내일 당장 모든 유조선이 출발한다 해도, 목적지에 도착해 하역하는 데 30~45일이 걸린다. 해협과 가까운 인도는 상대적으로 유리하지만, 전략비축유(SPR) 목적으로 모든 물량을 흡수할 중국은 45일 가까이 기다려야 한다.

OECD 상업용 원유 재고는 약 1억 7,800만 배럴의 여유가 있다. 4월 SPR 방출 물량은 약 7,500만 배럴로, 합산하면 2억 5,300만 배럴이다. 그런데 4월 생산 차단으로 인한 손실은 약 3억 3,000만 배럴에 달한다. 즉, 원유 시장의 한계선은 이미 너무 늦게 왔다.

설령 2주 후 완전한 휴전에 합의하더라도, 봉쇄로 인한 총 원유 손실은 약 12억 배럴에 달할 것이다. 4월 말이면 OECD의 원유 운영 여유분이 소진되고, 우리는 실물 원유 부족 사태에 직면하게 된다.

어제 WCTW 보고서 "모든 길은 구조적으로 높은 유가로 통한다"에서 설명한 수치를 다시 정리하면:

4월 30일 종전 시나리오를 가정할 경우:

  • 3~4월간 생산 차단으로 손실된 원유: 약 6억 배럴
  • 유조선 통항 재개 → 페르시아만에 묶인 유조선 하역을 위한 출발: 35~45일 소요
  • 페르시아만으로 복귀 승인된 유조선의 이동 및 적재 완료: 추가 35~45일 소요
  • 그 사이 생산 차단 지속: 최소 30일 추가, 약 3억 3,000만 배럴 추가 손실
  • 유조선 도착 후 육상 재고 소진 후 생산 재개 가능: 7~10일 소요, 약 7,000만 배럴 추가 손실
  • 해협 재개 이후 생산 손실 누계: 약 4억 배럴
  • 생산 정상화까지 수 주 소요. 절반 수준으로 가동 시 추가 1억 2,000만~1억 4,000만 배럴 손실
  • 해협 재개 이후 총 손실: 약 5억 2,000만~5억 4,000만 배럴
  • 봉쇄 기간 포함 총 생산 손실: 약 1조 1,200만~1조 1,400만 배럴 (제품 손실 제외, 다른 지역의 수요 감소로 상쇄 가정)

왜 유가는 구조적으로 높은 수준을 유지할 것인가?

OECD 상업용 원유 재고의 운영 가능 여유분은 1억 7,800만 배럴이다. 총 SPR 방출 가능량은 4억 배럴로, 합산하면 5억 7,800만 배럴이다. 위 시나리오의 손실분을 메우려면 IEA는 추가로 약 7억 배럴을 방출해야 한다.

SPR에도 최소 비축 요건이 있어, 실질 여유 용량은 약 8억 배럴 수준이다. 즉, 전 세계 SPR을 완전히 소진해도 4월 말 해협이 정상화된다는 전제 하에 생산 손실분을 간신히 상쇄하는 데 그친다.

이번 휴전이 아무것도 바꾸지 않는 이유가 바로 여기에 있다.

우려스러운 상황

원유 시장에서는 당분간 금융 유가를 입으로 떠받칠 수 있다. 미국의 상업용 원유 재고는 가장 마지막에 감소하는 구조다. 다른 지역과 달리 미국 재고는 당분간 완충 역할을 할 것이다. 그러나 육상 재고가 줄어들기 시작하면 미국의 원유 수입은 감소하고, 수출은 급증할 것이다.

호르무즈 해협 상황과 무관하게, 5월 첫 주까지 미국으로 향하는 현재 유조선 흐름을 도식화하면 그 현실이 명확히 드러난다.

결국 어느 시점에는 미국의 상업용 원유 재고 여유분 약 8,000만 배럴도 부족 사태로 이어질 것이다. 미국의 SPR 방출이 일부 충격을 완화하겠지만, 그것은 결국 SPR 방출 효과를 다른 지역으로 전가하는 것에 불과하다.

원유 부족은 먼저 정제 마진 하락으로 나타나고, 이어서 마이너스 정제 마진으로 이어질 것이다. 우리가 직면할 공급 부족을 균형 잡을 수 있는 유일한 방법은 수요 파괴뿐이다.

결론

이번 기사가 휴전이 원유 시장에 미치는 영향의 복잡한 맥락을 이해하는 데 도움이 됐기를 바란다. 물류 병목은 생산 차단 해소를 막고 있다. 페르시아만은 먼저 수많은 유조선이 육상 재고를 소진시켜야 하고, 유조선의 흐름이 안정된 이후에야 생산 차단이 풀릴 수 있다. 생산을 시작했다가 일주일 만에 다시 멈출 수는 없다. 물리적으로 그렇게 작동하지 않는다.

그러는 동안 현재의 원유 부족은 OECD의 마지막 남은 육상 원유 재고를 갉아먹고 있다. 미국 원유 재고가 본격적으로 줄어들기 시작하는 시점이 바로 유가 전환점이 올 때라고 본다.