최근 누군가 나에게 물었다. "이 모든 혼란 속에서 어떻게 그렇게 침착할 수 있어요?"
내 대답은 간단하다. 원유 수급 수학이 틀렸다면 이런 난리를 칠 필요도 없을 것이기에, 가짜 입발림 헤드라인들이 그냥 웃기기 때문이다. "거래 임박"이라는 가짜 헤드라인으로 유가를 억누르려는 시도가 절박해질수록, 나는 오히려 원유 수급 수학이 맞다는 확신이 강해진다.
오늘은 그런 미친 날 중 하나였다. Al Arabiya는 Axios와 마찬가지로 성급한 평화 협상 타결 보도로 이미 악명이 높다.
얼마 전인 5월 7일에도 Al Arabiya의 외교 소식통은 호르무즈 해협의 선박 안전 통행 확보가 임박했다고 보도했다. 14일이 지난 지금, 그게 전혀 임박한 게 아니었던 모양이다.
그런데 오늘 나온 것이 그중 가장 웃긴 것이었다.
Al Arabiya는 이제 자신들이 해당 속보를 발표한 것이 실수였다며 부인하고, 트윗을 삭제했다.
원유 시장이 왜 이런 일일 가짜 헤드라인에 이토록 취약한 것인지, 아래에서 더 깊이 살펴보겠다. 하지만 지금 중요한 것은 이것이다. 확신은 빌려올 수 없다. 지금은 시험의 시간이다.
이런 시기에는 자신의 분석에 대한 확신의 깊이를 스스로 파고들어 점검해야 한다. 처음부터 계속 말해왔듯이, 오늘날 우리가 목격하고 있는 수준의 공급 차질에는 역사적 선례가 없다. 원유 전문가들은 모두 생산 셧인에 동의한다. 그건 사실이다. 1) 운영 최소치/탱크 바닥, 2) 수요 파괴 수준, 3) 재고 감소 속도에 대해서는 다소 의견이 엇갈릴 수 있다. 그러나 현실은 그보다 단순하다. 이것은 역사상 최대 규모의 원유 공급 차질이며, 2위와 비교해도 4배나 크다. 하루 100만 배럴이 틀려도 결론은 달라지지 않는다.
입발림은 언제 효과를 잃는가?
천 개의 헤드라인에 의한 죽음은 현물 원유 트레이더들에게조차 원유 트레이딩을 극도로 어렵게 만들고 있다. 오늘날 선물 시장에서 매일 두들겨 맞지 않고 확신을 가진 포지션을 잡을 수 있는 사람은 없다.
JH가 무슨 일이 벌어지고 있는지 훌륭하게 분석해줬으니 꼭 읽어보길 권한다.
JH @CRUDEOIL231 | 2026년 5월 21일
최신 OIES 보고서를 통해 지난 3개월간 원유 페이퍼 시장에서 무슨 일이 있었는지 살펴봤다. 정리하면 다음과 같다.
1) 일반적인 지정학적 공포 국면이라면 투기 자금이 몰려들어 미결제약정이 급등해야 한다. 그런데 우리가 목격한 것은 완전한 이변이었다. 브렌트 선물 미결제약정이 완전히 폭락했다.
2) 반면 일일 거래량은 오히려 폭발적으로 증가했다. 모두가 장중에 위험을 넘기려고 폭탄 돌리기를 공격적으로 했지만, 포지션을 익일까지 들고 갈 배짱은 아무도 없었다는 뜻이다. 그리고 이제 그 데이트레이딩 거래량마저 빠르게 말라붙고 있다.
3) 헤지펀드나 CTA 같은 머니매니저들은 실제 원유 펀더멘털에 기반한 시간 차 트레이딩, 차익거래, 제품 스프레드 거래를 먹고산다. 그런데 전쟁이 변동성을 천장 뚫고 날려버리자, 내부 VaR 한도를 그냥 돌파해버렸다. 막대한 증거금 인상에 직면하면서 구조적 후퇴를 강요당했다. 포지션을 단순히 유지하는 자본 비용 자체가 너무 비싸진 것이다.
4) 지정학적 갈등이 불거졌을 때, 북미 셰일 독립계 업체들은 심각하게 헤지가 부족한 상태였다. 원유 가격이 급등하자 이 매력적인 마진을 확정짓기 위해 패닉 상태에서 대규모 스왑 물량을 은행 카운터파티에게 쏟아냈다. 이 청산 활동은 CFTC 데이터에서 구조적 팽창을 유발했고, WTI 커브 전반에 걸쳐 스왑 딜러 숏 포지션과 이에 상쇄되는 상업적 롱 익스포저가 동시에 급등하는 현상으로 이어졌다.
5) 호르무즈 사태가 촉발한 브렌트-WTI 스프레드 폭발은 북미 배럴을 유럽·아시아로 이동시키는 물리적 차익거래 창구를 활짝 열어놨다. 이 차익거래 마진을 확정짓기 위해 대형 현물 트레이딩 하우스들은 'WTI 롱 / 브렌트 숏' 스프레드 트레이드를 실행했고, 이것이 WTI 미결제약정의 핵심 하방 지지선 역할을 했다.
6) ICE는 브렌트 증거금을 막무가내로 두 배 올렸고, CME는 SPAN 시스템을 영리하게 활용해 상품 간 스프레드에 대한 대규모 포트폴리오 기반 위험 상쇄를 제공했다. 순수한 자본 효율성 기준으로, 브렌트 대신 WTI에 증거금을 쌓는 것은 생각할 필요도 없는 선택이었다.
7) 미결제약정이 선물 시장에서 도망치자, 모두가 옵션으로 몰려들어 위험에 확실한 상한선을 두면서 방향성 플레이를 계속 추구했다. 프리미엄 롱 포지션은 손실이 지불한 프리미엄으로 엄격히 제한된다는 뜻이었다. 매일 잔인한 시가평가 마진콜도 없어 재무적 유연성을 지킬 수 있었다. 운영 측면에서도 24시간 포지션을 감시할 필요가 없으니 엄청난 안도감이었다. 반면 옵션 숏은 그 고약한 볼록 위험과 응징 수준의 증거금 인상 덕분에 그냥 자살 행위였다.
8) 초단기 페이퍼 거래가 폭발적으로 증가했다. 플레이어들이 헤드라인 리스크를 실시간으로 쫓기 위해 몰려든 것이다. 이번 4월 주간 WTI 옵션의 평균 일일 거래량은 약 33,000계약으로 치솟았는데, 이는 전년 동기 대비 거의 50% 증가한 수치다. 당일 만기(0DTE) 옵션은 전체 WTI 옵션 시장에서의 점유율을 25%에서 30%로 끌어올렸고, 1~3일 만기 계약도 34%에서 39%로 비중을 확대했다.
#oott #iran
(JH@CRUDEOIL231 트윗 인용)
요약하자면, 선물 시장의 변동성이 커지면서 트레이더들은 상승 가능성을 잡기 위해 옵션으로 눈을 돌리고 있다. 현재 이를 강제할 금전적 화력이 없어 가격 발견이 이루어지지 않고 있다.
이상적인 세계라면, 유가가 가시적 원유 재고 감소를 늦출 수 있는 수준까지 점진적으로 올랐어야 했다. 그래야 전 세계 상업용 원유 재고가 운영 최소치에 도달했을 때의 갑작스러운 충격 반응을 피할 수 있었을 것이다. 우리는 이미 여러 원유 허브가 그 수준에 도달하는 것을 목격하고 있다. 이 모든 사태와 가장 가까운 원유 허브인 후자이라는 이미 탱크 바닥에 도달했다.
그러나 가격 발견을 강제할 방법이 없고, 수요 파괴가 의도한 효과를 내지 못하고 있으며(우리 추정치는 하루 약 200만 배럴), 결국 입발림이 효과를 잃기 전에 상업용 원유 재고가 바닥날 것이다.
내 생각엔 두 가지 중 하나다. 미·이란 갈등이 다시 고조되어 트레이더들이 어쩔 수 없이 8월 인도분 현물 배럴을 확보해야 하는 상황이 오거나, 아니면 곧장 운영 최소치에 도달하거나.
독을 선택하라.
수요 파괴 얘기가 나왔으니 덧붙이자면, 유가를 억누르려는 이 일일 시도들은 효율적인 시장이 해야 할 것과 정반대의 효과를 낳고 있다.
일본은 역대 2번째로 큰 규모의 SPR을 방출하며 갈등 이전 수준으로 가격을 유지하겠다고 공언했고, 이는 수요를 오히려 부양하고 있다.
골드만삭스의 실시간 데이터에 따르면 중국은 전년 동기 대비 하루 40만 배럴의 수요 감소를 보이고 있다.
유럽은 전년 동기 대비 하루 70만 배럴의 수요 감소를 나타내고 있다.
반면 미국의 내재 원유 수요는 전년 동기 대비 하루 60만 배럴 증가했다.
- 일본: 변화 없음, 수요 320만 b/d
- 중국: -40만 b/d, 수요 1,635만 b/d
- OECD 유럽: -70만 b/d, 수요 1,310만 b/d
- 미국: +60만 b/d, 수요 2,030만 b/d
- 합계: -50만 b/d, 총 수요 5,295만 b/d (전 세계 원유 수요의 약 50%)
솔직히 말하자면, 수치는 수치다. 사람들이 게을러서 정유소 처리량 감소를 수요 파괴와 동일시하고 있다. 그렇지 않다. 이걸 몇 번이나 더 말해야 하는지 모르겠다.
게다가 조금만 생각해봐도 알 수 있다. COVID로 인한 수요 파괴가 극에 달했을 때, 전 세계 원유 수요는 하루 약 2,000만 배럴 감소했다. 지금 글로벌 이동성 지수를 보라. COVID 때처럼 활동량이 25% 줄어든 흔적이 보이는가? 조금이라도 꿈틀거리는 게 보이는가?
데이터는 무시하고 내러티브에 집중하고 싶은 사람들은 그렇게 하라. 나는 사람들의 생각을 바꾸는 데 관심이 없다. 나는 돈을 벌기 위해 여기 있다.
그러니 맞다, 이 일일 입발림 시도들은 글로벌 원유 수요를 있어야 할 것보다 더 높게 유지시키고 있다. 우리는 이미 재고 감소를 늦추기 위한 수요 파괴 수준으로 이동하고 있어야 했다. 하지만 그렇게 하지 않고 있다. 우리는 전속력으로 벽을 향해 가고 있다.
타이밍
알겠다. 모두가 두 가지를 알고 싶어 한다. 입발림이 언제 효과를 잃는가, 그리고 언제 가격이 이를 반영하는가.
위에서 설명했듯이, 갈등이 더 고조되어 그 자체로 촉매가 되거나, 아니면 재고가 바닥나거나 둘 중 하나다.
이를 위해 JH와 함께 강력히 추천하는 Bennie K의 분석을 참고하겠다.
Yet another commodity guy @tleilax___
원유 기준으로 최소 약 28억 배럴이 라인 필과 탱크 바닥으로 묶여 있다고 추정한다. 이는 알려진 파이프라인 인프라와 측정 가능한 재고를 기반으로 한 수치다. 해당 재고는 상업적으로 사용 불가능하며 인출할 수 없다. GEM 데이터와 @Kayrros 데이터를 기반으로 한 추정이다.
(Bennie K 인용: 파이프라인 인프라와 측정 가능한 재고를 기준으로, 원유의 경우 최소한 약 28억 배럴이 라인 필과 탱크 바닥으로 묶여 있다고 추정한다)
나는 단순하게 접근하는 것을 좋아한다.
오늘날 전 세계에서 "진짜" 잉여 원유 재고를 보유한 지역은 단 두 곳뿐이다. 중국과 미국이다.
중국은 블랙박스다. 얼마나 많은 원유 재고를 보유하고 있는지 아무도 모른다. 데이터를 공개하지 않기 때문에 모든 서드파티 업체들은 그냥 추측할 뿐이다. 사후적으로만 추정이 가능하다.
나는 더 단순한 해법을 제안한다. 미국을 추적하라.
설명하겠다.
갈등이 시작된 이후, 원유 재고를 세는 사람들은 미국이 가장 마지막에 감소할 것임을 알고 있었다. 원유 시장에 충분히 오래 있었다면 이유를 알 것이다. 미국은 셰일 혁명 덕분에 꽤 흥미로운 상황에 있다.
미국 셰일은 미국 국내 정유소가 필요로 하지 않는 품질의 원유를 생산한다. 초경질 스위트 원유를 생산하는 반면, 미국 정유소들은 중질/중간급 사워 원유를 필요로 한다. 테니스 공으로 골프를 치고, 골프공으로 테니스를 치는 것과 같다. 둘 다 공이지만, 맞는 종목이 아니다. 감이 올 것이다.
미국은 내륙에 갇힌 캐나다 중질유라는 이점도 있다. 이제 베네수엘라가 미국의 우방이 된 덕에 또 다른 중질 원유 공급원도 생겼다. 캐나다와 베네수엘라에서 들어오는 배럴은 보통 API 비중이 25 이하이기 때문에, 이 배럴들을 콘덴세이트와 혼합해야 한다. 남은 잉여분은 수출된다. 이것이 트럼프 행정부가 미국 원유 수출을 절대 금지해서는 안 되는 또 다른 이유다.
미국 상업용 원유 재고가 감소하는 유일한 이유는 배럴에 대한 "수요"가 있기 때문이다. 수요가 낮다면, 다른 조건이 같을 때 미국 상업용 원유 재고는 오히려 증가한다. 이것이 이란 갈등 초기에 미국 상업용 원유 재고 감소가 나타나지 않았던 이유다.
그런데 이것이 4월 초에 모두 바뀌었다. 내가 원유 시장의 파국 시점을 4월 중순이라고 했을 때, 그건 수급 적자 수학으로부터 세계가 미국 상업용 원유 재고를 끌어내리기 시작할 것임을 알았기 때문이다. 미국은 현재 SPR에서 주당 약 1,000만 배럴을 방출하고 있으며, 이 모든 것은 미국이 잉여 원유를 보유한 마지막 장소임을 의미한다.
그러므로 미국 상업용 원유 재고가 감소하기 시작한 순간부터, 이건 그냥 시간과의 싸움임을 알았다. 수요 견인이 미국 상업용 원유 재고를 운영 최소치까지 끌어내릴 것이고, 그때 혼란이 펼쳐질 것이다. 미국 원유 수출이 가격 경쟁에서 밀리면, 나머지 세계가 타격을 입는다. 한계 배럴이 사라지면, 모두가 그 추가적인 하루 100~200만 배럴의 원유를 놓고 경쟁해야 한다. 금방 눈덩이처럼 불어난다.
미국 상업용 원유 재고가 운영 최소치에 도달하는 시점은 7월 말이다. 하지만 시장은 6월 중순에 미국 원유 수출을 가격에서 밀어내기 시작해야 할 것이다. Oil Bandit은 이미 미국 원유 수출이 가격 경쟁에서 밀리고 있다고 지적했다. 시간문제일 뿐이다.
왜 중요한가?
전 세계 원유 수출은 현재 전년 동기 대비 하루 600만 배럴 감소해 있다.
미국 원유 수출은 전년 동기 대비 하루 210만 배럴 증가해 있다.
OPEC+ 원유 수출은 전년 동기 대비 하루 800만 배럴 감소해 있다.
감이 오고 있을 것이다. 미국은 잉여 원유 재고 덕분에 원유 수출 감소분의 약 25%를 상쇄해왔다. 하지만 그것도 바닥난다.
지난 10년간 원유 시장 공급 타이트 국면을 모두 지켜봐온 분들이라면, 미국은 항상 마지막에 감소한다는 것을 안다. 그래서 그게 사라지면, 끝이다.
따라서 타이밍 관점에서 시장은 6월에 미국 상업용 원유 재고의 운영 최소치 도달 시나리오를 가격에 반영해야 한다. 잉여 원유가 말 그대로 바닥날 것이기 때문이다.
결론
입발림의 수위는 전례 없는 수준에 도달했다. 하지만 그것은 오히려 원유 수급 수학이 올바른 방향으로 가고 있다는 것을 나에게 증명할 뿐이다. 이 사람들은 EIA가 역사상 최대 원유 재고 감소를 발표하기 불과 15분 전인 5월 20일에 협상 타결이 임박했다고 보도했다. 더 이상 이게 픽션 같지 않지만, 어쩔 수 없다. 원유 수급 수학은 그 수학대로다.
원유 시장은 오늘 천 개의 헤드라인에 의한 죽음을 겪고 있을지 몰라도, 결국 실물 원자재다. 분자를 더 찍어낼 수는 없다.
애널리스트 공시: 본인은 USO, UCO, BNO에 대해 주식, 옵션, 또는 기타 파생상품을 통한 매수 포지션을 보유하고 있습니다.